在日本取得醫(yī)學(xué)博士學(xué)位的李勁松,有著長期的醫(yī)藥股研究和投資經(jīng)驗(yàn)。但日前接受第一財經(jīng)日報記者專訪時他坦言,雖然上半年業(yè)績表現(xiàn)不錯,但醫(yī)藥股并沒有帶來太多收益。

在他看來,去年醫(yī)藥股的好行情是過去幾年來醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)超速發(fā)展帶來的估值提升,而之后醫(yī)藥股的調(diào)整是行業(yè)增長回歸到內(nèi)生增長引發(fā)的估值回歸,行業(yè)未來的爆發(fā)性增長還有待于醫(yī)保投入的進(jìn)一步加碼。

統(tǒng)計顯示,興業(yè)旗下玉麒麟1號在2011年上半年的券商資產(chǎn)管理產(chǎn)品中排名第一,凈值累計增長為6.2%.

醫(yī)藥行業(yè)整合大勢所趨

記者:你認(rèn)為上半年醫(yī)藥股大跌的原因是什么?

李勁松:事實(shí)上去年醫(yī)藥股的行情是持續(xù)了三年的醫(yī)藥股行情的收尾。2007年到2010年是醫(yī)藥行業(yè)最美好的時光之一,醫(yī)藥企業(yè)的收入、盈利持續(xù)快速增長,行業(yè)的利潤增長在A股各個行業(yè)中名列前茅。而行業(yè)強(qiáng)勁增長的基礎(chǔ)是國家財政對居民醫(yī)藥的加大投入。

醫(yī)藥行業(yè)今年所面臨的首要問題是政府在醫(yī)保投入方面沒有進(jìn)一步增加,因此刺激需求增長的額外因素消失;其次,在國家對醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)行清理的過程中,整個行業(yè)的成本被抬升。比如新版GMP(藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范)的實(shí)施;第三是CPI、PPI的上升抬高了醫(yī)藥企業(yè)原材料價格,典型的例子是江中藥業(yè)(600750.SH)和華潤三九(000999.SZ)今年毛利的下滑。

所以今年醫(yī)藥股大跌首先是行業(yè)增速放緩引發(fā)的一個估值回歸;其次是國家對行業(yè)清理政策的不確定性引發(fā)投資者對未來的擔(dān)憂。

記者:對醫(yī)藥行業(yè)而言,是否政策是最重要的作用?

李勁松:醫(yī)藥是一個長期增長的行業(yè),本身也有內(nèi)生性增長;但不得不說,國家的投入極大地刺激了醫(yī)藥行業(yè)的需求釋放。這個我們可以從行業(yè)的增長變化看出:1998年到2008年,醫(yī)藥行業(yè)的年化復(fù)合增長率是17%,正好兩倍于GDP增速。2007年到2010年,增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這個數(shù)字,最大原因就在于政府給予了大量投入。2011年在政府投入增速放緩的情況下,它又會回到內(nèi)生增長的過程,增速也會回歸到最初的內(nèi)生增長速度。

記者:那么醫(yī)藥行業(yè)的黃金增長期是否已經(jīng)結(jié)束?

李勁松:從全球的經(jīng)驗(yàn)和國民對健康的不斷追求看,醫(yī)藥行業(yè)長期增長是確定的;而以美國和日本的經(jīng)驗(yàn)來看,國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)依然處于黃金增長期。

上世紀(jì)60~70年代,日本和美國均發(fā)生了醫(yī)藥行業(yè)的一個長期快速增長階段,其主要推動力是人均國民收入跨越3000美元,其次是國家財政對醫(yī)療保險的持續(xù)投入,我們目前也正處于這個階段。

但需要指出的是,隨著對優(yōu)質(zhì)藥品需求的增長,未來醫(yī)藥行業(yè)的整合不可避免;上世紀(jì)60年代美國擁有2000多家醫(yī)藥企業(yè),此后經(jīng)歷了漫長的整合期,到現(xiàn)在只剩下200~300家,并且規(guī)模最大的前10家占據(jù)了70%的市場。

因此未來資源會不斷向領(lǐng)先的優(yōu)勢企業(yè)集中,行業(yè)的整合將會不斷進(jìn)行,我們所要尋找的就是具備核心競爭優(yōu)勢的幸存者。

記者:那經(jīng)過一輪下跌后,你如何看醫(yī)藥股的投資機(jī)會?

李勁松:醫(yī)藥行業(yè)增長的基礎(chǔ)因素并未發(fā)生改變;所以對長期投資者來說,上半年的下跌已經(jīng)跌出了一定的安全邊際,其中的優(yōu)質(zhì)個股已經(jīng)出現(xiàn)了良好的入市時機(jī)?？梢钥紤]進(jìn)行配置。

重點(diǎn)關(guān)注三類藥企

記者:醫(yī)藥子行業(yè)中,你更看好哪些?

李勁松:在A股上市公司中,每一個醫(yī)藥公司都有自己的特性。如果一定要分類的話,我們傾向于把醫(yī)藥股分為上游資源型企業(yè)和下游資源型企業(yè)。

在歐美,實(shí)現(xiàn)長期成長的都是更多占有上游資源的企業(yè),它們依賴專利技術(shù),不斷推出專利藥,獲取超額收益。由于專利的獨(dú)占性,新藥在專利期帶給企業(yè)豐厚回報。專利到期后,隨著其他企業(yè)進(jìn)入,利潤將被迅速攤薄,得到的就只是行業(yè)平均利潤了。因此專利藥企是借助品種獨(dú)占性獲得超額收益,而仿制藥企業(yè)則依賴于價格優(yōu)勢獲得一個平均收益。

在我國,由于知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)和知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)新相對薄弱,到目前為止并沒有真正意義上的上游資源型藥企。2008年之前國內(nèi)的做法都是隨著國外專利藥上市,進(jìn)行首仿。不過隨著未來國外專利藥的減少,仿制藥的前景并不被看好。 

國內(nèi)也有一些企業(yè)在不斷做創(chuàng)新藥的研發(fā),典型代表是恒瑞醫(yī)藥(600276.SH),每年都花費(fèi)上億的研發(fā)費(fèi)用,這類企業(yè)對上游資源的投入正在等待回報。又比如云南白藥,享有品牌、配方的獨(dú)占性,上游資源非常明顯,同時優(yōu)秀的管理層,良好的執(zhí)行力使得企業(yè)具備持續(xù)成長能力。

從下游資源來說,主要指的是銷售渠道,國內(nèi)特有的政策環(huán)境和畸形的醫(yī)療體系,形成了一個非常復(fù)雜的銷售環(huán)境,使得銷售渠道成為一個非常重要的資源。

總的來說,三類醫(yī)藥企業(yè)是重點(diǎn)關(guān)注的對象:一是具有品牌資源的企業(yè),如華潤三九(000999.SZ)、東阿阿膠(000423.SZ)、同仁堂(600085.SH);二是在創(chuàng)新藥上開始發(fā)力的企業(yè);三是下游銷售渠道強(qiáng)的企業(yè)。

記者:你是醫(yī)學(xué)出身,是否會在投資中偏向配置醫(yī)藥股?

李勁松:毫無疑問,醫(yī)藥股作為我最熟悉的行業(yè)必然是重點(diǎn)考慮的。但我們在配置的時候不會僅僅是醫(yī)藥股;對于配置而言,我們重點(diǎn)考慮的是企業(yè)內(nèi)在價值的判斷,管理層、行業(yè)、競爭優(yōu)勢;在投資時機(jī)上考慮的一是成長的確定性,二是估值和成長的匹配性。長期我們看好大消費(fèi)和高端制造。

記者:你所說的高端制造有什么特別之處?

李勁松:我們所說的高端制造和其他人有一些差異,比如南車、北車就并非我們所說的高端制造。我們想要尋找的高端制造型企業(yè)首先是擁有技術(shù),這個技術(shù)還要和其他企業(yè)有差距,并且別人很難復(fù)制。其次,還需要不斷投入,使得技術(shù)不斷進(jìn)步。比如格力電器(000651.SZ),為什么過去20年中很多空調(diào)業(yè)的大佬都紛紛退位,而格力則由行業(yè)跟隨者變?yōu)樾袠I(yè)大佬?原因就在于它是國內(nèi)唯一一家擁有高端空調(diào)壓縮機(jī)自主技術(shù)的空調(diào)生產(chǎn)商,并且在低速壓縮機(jī)領(lǐng)域達(dá)到了世界領(lǐng)先水平。而20年來持續(xù)在壓縮機(jī)研發(fā)上的投入讓格力的技術(shù)擁有很高的壁壘,使得在技術(shù)層面很難被競爭對手超越。這種才是真正的高端制造。

記者:你怎么看年內(nèi)的A股市場?

李勁松:今年下半年應(yīng)該是在混沌中前行的市場。有三個不確定性,一是美國QE3的實(shí)行方式,其次是通脹,最后是信貸政策,是放松還是不放松,換而言之就是貨幣博弈的過程。這三個是下半年壓制A股的重要因素。

但由于從長期來看企業(yè)的估值和成長是匹配的,而目前上市公司的估值已經(jīng)處于低位了,整體判斷A股市場在逐步進(jìn)入投資區(qū)間。

李勁松簡介

留日醫(yī)學(xué)博士,曾完成醫(yī)藥行業(yè)投資時間點(diǎn)和原料藥行業(yè)研究等開創(chuàng)性研究。

2007年下半年加入興業(yè)證券,歷任行業(yè)研究員、投資經(jīng)理等職,現(xiàn)任興業(yè)證券資產(chǎn)管理分公司副總監(jiān)、興業(yè)證券“金麒麟5號”投資主辦。