2021年，是全球并購的大年，醫(yī)療并購也成為全球并購的第二大領域，本該是火力全開，而生物制藥領域卻出現(xiàn)了“倒掛”的情況，并購熱情降至冰點。

據路透社消息，截至12月17日，2021年全球并購總額逾5.63萬億美元，同比增長63%，刷新了2007年金融危機爆發(fā)前創(chuàng)下的4.42萬億美元的紀錄，創(chuàng)下15年來的新高。其中，醫(yī)療并購占到全球并購的10.5%，成為全球并購的第二大領域，總金額超5900億美元；在2021年前三個季度宣布和完成的交易就已經超過了2020年全年的總交易量。

與之相反的是，生物制藥并購在2021年降溫明顯，如果不包括第四季度的幾筆大交易，它將接近近年來的歷史低點。以前十大生物制藥并購交易為例，根據Evaluate Vantage統(tǒng)計，2021年前十大生物制藥并購交易總價值接近530億美元，遠低于2020年的970億美元，更是僅占2019年2070億美元的1/4。

對此現(xiàn)象，普華永道認為，2021年是“并購投資更為正常的一年”。一方面，2019年出現(xiàn)大量了包括百時美施貴寶收購新基、艾伯維收購艾爾建、武田收購夏爾等超大型并購交易，之后的兩年消停了很多，2020、2021年的生物制藥領域大型并購事件逐漸減少。另一方面，由于Covid-19影響，大量早期研發(fā)商通過IPO涌入市場，獨立向前發(fā)展，這使得并購進入了平靜期。

不過這樣的平靜期并不會持續(xù)太久。許多生物制藥觀察人士預計，由于新冠影響，多家大型制藥公司手握大量現(xiàn)金，加上疫情泡沫破裂后的標的價值回歸，明年的并購活動將有所增加。普華永道也表示，2022年可能會是生物制藥并購“相當活躍的一年”。

01、跌至冰點

根據Deal Pharma數(shù)據，2021年生物制藥并購交易總數(shù)僅為107筆，較上一年下降11%，而并購金額下降的幅度卻達到了38%。這意味著單筆并購交易的金額也下降了。

相較過去兩年，最明顯的變化實際上是大型并購的銳減。以生物制藥領域全球前10大并購交易為例，2021年過百億的并購僅有兩筆交易，2020年這一數(shù)字為3筆，2019年為6筆，最高的為百時美施貴寶以740億美元收購新基。

另一指標為年度交易金額中位數(shù)，2021年僅為32億美元，相當于一筆中型收購的規(guī)模。而這一數(shù)字在2019年是124億美元，超過了2021年最大交易；2020年為42.9億美元。

具體來看，年度最大交易發(fā)生在了年底，澳大利亞生物技術公司CSL用117億美元收購了瑞士研發(fā)治療腎病和缺鐵疾病的生物技術公司Vifor Pharma。值得關注的是，兩家公司均不是行業(yè)眼中的制藥巨頭（定義為美國制藥經理人發(fā)布的全球制藥TOP50），而屬于中型制藥公司，CSL公司已上市產品主要覆蓋了疫苗、血液和免疫領域，而Vifor Pharma是缺鐵和缺鐵性貧血治療的領導者，在心腎領域有數(shù)十年的研發(fā)歷史，兩者的結合將使得CSL公司規(guī)模迅速膨脹。

2021年發(fā)生在中型制藥公司之間的交易占了40%，2020年這一比例為20%，2019年為0。這樣的數(shù)字變化一定程度上反映了中型制藥公司在并購中扮演著越發(fā)重要的角色，隨著生物技術融資的參與度和開放度越來越高，生物技術獨立長大成Biopharma的可能性正在逐步提高，另外中型公司通過并購整合迅速擴大規(guī)模，提高全球影響力。

前十大并購交易有六成發(fā)生在跨國制藥巨頭身上，盡管他們對超大型交易的熱衷度已明顯降溫，但對于技術管線的補充需求是長期存在的。從收購頻率來看，最活躍的收購者是輝瑞和賽諾菲，他們分別進行了兩項大交易。

以輝瑞為例，或許能窺得這些跨國巨頭2021年對于收購的想法。輝瑞是新冠大流行中最大的“贏家”，其在新冠疫苗和新冠藥物上的成就一騎絕塵，這也給他帶來了強勁的現(xiàn)金流，去展開一些收購以彌補除去新冠產品后的匱乏現(xiàn)狀。去年輝瑞分別以67美元收購了一家在胃腸、皮膚和心血管等治療領域覆蓋的中型的Biotech公司，旗下?lián)碛?3條臨床管線，其中將近一半進入或即將進入臨床3期，這對輝瑞未來3-5年的上市產品線將是極大的補充。另一筆22.6億美元的收購，投向了在CD47領域領先的Trillium Therapeutics公司，據了解該公司主要療法TTI-622顯示出的初步療效要高于其他CD47抑制劑。

在收購關注的治療領域上，腫瘤免疫治療領域依舊是并購的驅動力。此外，罕見病、炎癥、心腎領域也備受關注。

在新興技術方面，RNA療法成了眾多公司爭相布局的方向。譬如賽諾菲在合作基礎上加大對Translate Bio投入，用32億美元將其收入囊中，旨在mRNA疫苗和療法上有所作為。

02、冷思考與預判

比金額更重要的，是交易背后隱藏的邏輯，以及將要呈現(xiàn)的發(fā)展趨勢。

據Evaluate Vantage調研，生物醫(yī)藥并購驟降的背后主要來自兩個方向：標的估值和收購方自身因素。有部分觀點認為，由于新冠大流行生物制藥得到了資本市場有史以來最多的關注，強勁的融資環(huán)境促使年輕的初創(chuàng)企業(yè)可以獨立發(fā)展，選擇IPO或者再融資，標的的估值也隨之得到大幅提升，“荒謬的估值”迫使大型制藥企業(yè)在2021年離場觀望。一組數(shù)據顯示了這種“繁榮”，截至去年前三季度，民營生物科技公司融資額達到了驚人的240億美元，超過了2020年的總額，打破了紀錄。

晨哨并購醫(yī)療行業(yè)分析師王業(yè)開對E藥經理人表示，投融資與并購的關系往往不是簡單的正相關或是負相關，而是一個復雜的動態(tài)關系。從邏輯上生物醫(yī)藥投融資對并購的作用是雙向的。在更多資金的支持下，更多有價值的企業(yè)會被發(fā)掘，市場上會有更多值得被收購的Biotech出現(xiàn)，從而提升并購市場的熱度。但同時，投融資的過度火熱，可能在短期內造成市場上的企業(yè)估值過高，從而降低跨國藥企們的收購意愿。

王業(yè)開還表示，從具體的并購來看，交易決策往往與跨國藥企們的實際運營情況和實際戰(zhàn)略需求更相關，市場的投融資狀況有時只是次要的考慮因素。

另一方面的觀點則認為，受多方因素影響，跨國藥企的并購偏好有所變化，他們傾向于進行小規(guī)模并購的補充和許可交易。王業(yè)開對E藥經理人解釋道，大額的并購往往能保證合并的確定性，因為大公司通常有成熟的成品和研發(fā)運營體系，收購時出價的依據更充足，收購之后一般不會出現(xiàn)大額的意外損失；另一方面，在兩家大公司的合并過程中，其重合的部門，如部分銷售部門，可以“削減成本”。這樣在合并之后，能夠實現(xiàn)利潤率的提升。在公司需要高速增長時，選擇優(yōu)質標的進行大型并購，是快速增強公司競爭力的重要方式。

“但也正因為大并購的特性，收購的巨額支出會給公司帶來巨大的現(xiàn)金流壓力，兩家大公司整合同樣會消耗大量時間和資源，而以裁員為主的節(jié)約開支行動更會令公司長期處于不穩(wěn)定狀態(tài)。在全球反壟斷政策愈發(fā)嚴厲的情況下，大型收購的成本進一步提高。當然，目前反壟斷鐵拳對生物制藥領域的關注度較低，但大并購仍有隱憂。”

相比之下，進行小型收購，一方面收購價格不會過于昂貴，且相關公司尚未進入產品商業(yè)化，人員規(guī)模較小，在整合時可以減少或避免裁員的需要；另一方面，許多Biotech具有更多創(chuàng)新的技術，具有更高的潛力，能夠充分解決專利懸崖的隱患。

因此，從當下并購市場的發(fā)展來看，已經居于頭部的生物醫(yī)藥公司會傾向于收購更多中小型的Biotech公司（雖然從并購金額來說，這些Biotech公司并不算?。?/p>

王業(yè)開舉例表示，以輝瑞為例，該公司便宣布將改變 “消費方式”，從以節(jié)約開支為主要驅動力的大型并購模式，向收購中晚期在研項目的模式轉變。而像BMS之類的公司，也都在試圖通過早期投資+后期發(fā)展收購/授權購買的方式，以更低的成本尋找下一個重磅炸彈藥物。不過這不意味著大并購就會被拋棄，有快速擴大規(guī)模需求的跨國企業(yè)，仍會以大型并購為目標。

接下來一年“生物制藥并購會反彈嗎？”多數(shù)風險投資家態(tài)度保守，認為并購將出現(xiàn)有意義的回升，但幅度并不會特別大。從美國市場來看，疫情泡沫已經破裂，生物技術行業(yè)在2021年年底進入了熊市，研發(fā)階段公司的溢價有所放緩；對于更早期的公司，2022年將更難在美國上市，至少在今年前幾個月。這意味著這些公司不得不在其他地方尋找退出。從大型制藥企業(yè)來看，強生、輝瑞和諾華手中都積累了大量現(xiàn)金，而且他們管線中有些生物制劑專利懸崖也即將出現(xiàn)，有很多空白需要填補。

包括王業(yè)開在內的很多并購觀察者似乎都有個共同認知：“今后的中小型并購會越來越多”。有分析師認為，價值在10億至50億美元左右處于臨床開發(fā)中后期的單一資產公司將是2022年大多數(shù)并購的“最佳選擇”。

國內是否會在明年或者未來幾年參與到全球的并購當中？王業(yè)開對此表示，國內的醫(yī)藥巨頭尚沒有養(yǎng)成在市場上尋找優(yōu)質標的的習慣。但未來隨著國內醫(yī)藥產業(yè)的發(fā)展，想要成為Big pharma的公司會增加，在對海外企業(yè)的學習中，中國企業(yè)的并購需求也會增多。中國企業(yè)在國內及國際并購市場的出場率或將增加，并成為未來全球小并購增多的驅動力之一。

近日石藥集團斥資收購了一家Biotech，該事件被解讀為國內傳統(tǒng)大藥企將借助收購加速創(chuàng)新步伐的一個信號，創(chuàng)新日漸進入深水區(qū)，小型Biotech處境越發(fā)艱難，產業(yè)分工必將成為大勢所趨。2022年會成為中國藥企的并購開啟之年嗎？我們拭目以待并持續(xù)關注。